Leilão dos aeroportos - voa, Brasil!

Comecei a colocar opiniões no twitter, mas a limitação dos caracteres deixou tudo muito confuso. Melhor exercitar a verborragia aqui:

- A notícia é esta: o governo vendeu as concessões de três aeroportos (Cumbica, Viracopos e JK - Brasília) por R$ 24,5 bilhões, ágio médio de espantosos 347% - foi de "apenas" 160% no caso de Viracopos e absurdos 673% para Brasília. Esses números já deveriam levar algum observador atento a perguntar se (i) o preço inicial não foi subestimado ou (ii) o valor pago é fora da realidade.

- Para pegar um dos casos e fazer algumas contas de padaria (já me perdoem as simplificações): o aeroporto de Heathrow, em Londres, é o terceiro mais movimentado do mundo em tráfego de passageiros (e primeiro em tráfego internacional. No ano passado, foram transportados em Heathrow quase 69 milhões de passageiros, mais que o dobro do que em Cumbica, e o aeroporto rendeu de lucros para seus concessionários (um consórcio de empresas do Canadá, Cingapura e Espanha) pouco mais que 1 bilhão de libras (R$ 2,7 bilhões, ao câmbio corrente).

- Vamos ser generosos e assumir que a operação no Brasil é espetacularmente lucrativa e promissora, e que Cumbica conseguirá entregar, na média dos 20 anos da concessão, lucros anuais iguais aos de Heathrow (só lembrando que a Infraero apurou lucros, em 2010 - último balanço disponível - de R$ 234 milhões). Ao pagamento de R$ 16,2 bilhões, devem ser somados investimentos previstos de R$ 4,6 bilhões até o fim da concessão, o que implicaria num desembolso total pelo comprador de R$ 20,8 bilhões. Numa dose extra de generosidade, não considerando os custos de oportunidade, o investimento se pagaria em pouco mais de 8 anos. Para tirar a generosidade, basta estimar um tamanho de Cumbica como proporção de Heathrow e isso afetaria o múltiplo de maneira linear (ou assim pode-se assumir, creio). Se considerarmos, por exemplo, que Cumbica vai continuar sendo meio Heathrow, o prazo para que o investimento se pague passa para 16 anos (amigos que trabalham com valuation, tentem conter a vontade de me espancar - como dito, são contas de padaria, só para uma avaliação superficial).

- Por esses múltiplos, eu diria que o governo fez um bom negócio com as vendas (ou pelo menos não vendeu a preços escandalosamente baixos). Ou melhor, teria feito se recebesse tudo em dinheiro do setor privado: no caso de Guarulhos, entre os compradores estão fundos de pensão estatais, que, em teoria, têm recursos próprios, mas certamente serão bancados pelo Tesouro caso tenham problemas de capitalização no futuro. Além disso, o BNDES pode financiar, com juros subsidiados, até 80% dos investimentos a serem feitos pelas concessionárias. Essa mistura de subsídios cruzados com risco moral torna a avaliação muito mais difícil, mas certamente menos favorável para o vendedor. Se o valor fosse efetivamente pago em moeda corrente e tivesse que bancar todos os investimentos, provavelmente o ágio não teria sido tão alto.

- Torço muito para que as concessionárias consigam lucrar e pagar seus acionistas e credores - até porque, caso isso não aconteça, a conta volta para o governo: ou na forma de calote nos empréstimos no BNDES, ou em mais subsídios para que a operação, que não pode parar, se sustente. Voa, Brasil.

P.S. Uma opinião mais embasada, da analista da Merril Lynch, que diz que "as ofertas não foram totalmente irrealistas, mas não deixam margem para erro".