Som da Sexta - Avishai Cohen (o do trompete)

Claro que existem dois músicos de jazz, ambos nascidos em Israel, com o mesmo nome - um é o baixista, que esteve no Brasil há alguns meses; este é o trompetista, que se apresenta domingo no lendário Newport Jazz Festival (pra isso, entre outras coisas, servem as férias) e aqui lidera um trio pouco usual, acompanhado de baixo e bateria.

Gráfico do dia - Mulheres na cadeia

Tirado do Listverse. Por que tantos países latino americanos entre os com mais mulheres presas?

Férias Drunkeynesian

O escriba entra em férias hoje, devendo retornar na última semana do mês. O roteiro inclui países pobres, esses miseráveis, como EUA e Grécia. Trarei notícias frescas e análises empíricas do declínio do império, inspiradas no guru Jason Vieira.

Deixei alguns posts programados para esse tempo, coisas leves, que acabam ficando pra trás quando se acompanha o noticiário. Espero que sejam de algum proveito (e que sejam publicados, apesar da minha ignorância tecnológica).

Deixei os comentários sem moderação, o que significa que provavelmente vou ter que apagar algumas dezenas de spams do post do Chuck Norris. Na volta respondo os demais.

Despeço-me com uma frase para reflexão, do Douglas Adams:

“Existe uma teoria que diz que, se um dia alguém descobrir exatamente para que serve o Universo e por que ele está aqui, ele desaparecerá instantaneamente e será substituído por algo ainda mais estranho e inexplicável. Existe uma segunda teoria que diz que isso já aconteceu”.

Bom resto de agosto a todos!

Prevendo bolhas usando palavras

Dois irlandeses perceberam, em um estudo com quatro anos de dados (limitado, portanto) que jornalistas financeiros tendem a usar um vocabulário mais homogêneo no mercado em alta; o contrário, nas baixas. Um resumo na The Economist, o paper está aqui.

Atualizando os pitacos sobre a bolha imobiliária

O post que escrevi há pouco menos de um mês sobre a possível bolha imobiliária no Brasil foi, provavelmente, o mais lido (e, seguramente, o mais comentado) da curta história deste blog. Como preciso atrair audiência para vender o blog enquanto a bolha 2.0 não estoura atualizar os caros leitores, aí vai uma sequência de alguns tópicos revisitados, aproveitando coisas que descobri e alguns valiosos comentários.

1. O trabalho mais interessante que vi sobre mercado imobiliário no Brasil nesse tempo foi esse estudo, produzido pelo coordenador do Núcleo de Real Estate da Poli-USP (NRE), o professor João da Rocha Lima Júnior. Mais interessante ainda foi descobrir que existe tal entidade e atestar, mais uma vez, o tamanho da ignorância. Não consegui descobrir quando foi fundado e não lembro da existência dele no tempo em que frequentei a Escola (até 2002), então imagino que seja coisa relativamente recente. O núcleo tem hoje 18 pesquisadores e uma produção bastante consistente, em muitas áreas relacionadas ao mercado imobiliário. Os amigos engenheiros consultados disseram que o professor Lima Jr é muito respeitado na área; enfim, fica mais do que recomendada uma boa visita ao site do núcleo e o acompanhamento das publicações deles.

Voltando ao estudo: o professor começa fazendo questão de deixar claro que "bolhas de mercado não podem ser projetadas, nem em escala de valorização inadequada, nem em prazo para aparecer e desvanecer". Já ganha pontos: uma coisa é enxergar uma bolha, outra é tentar identificar onde ela começa e termina. Para ele, a variação nos preços de imóveis devem ser explicadas por cinco fatores estruturais: (i) o preço dos terrenos, (ii) os custos de obtenção do direito de construir, (iii) o crescimento dos custos acima do INCC, (iv) o crescimento dos custos de construção devido à natureza dos processos utilizados no mercado e (v) as margens de segurança colocadas pelas construtoras. Ele acredita que, a partir do início deste ano, os preços descolaram claramente dos custos reais de construção, enquanto os outros fatores ficaram mais ou menos fixos.

Daí a achar que esse descolamento é o início de uma bolha é uma questão de semântica. O professor diz que uma bolha depende de três fatores: crédito irresponsável, investidores desinformados e forte presença de capital especulativo, reconhecendo que, no caso brasileiro, apenas o segundo é claro. A alta dos preços, desacompanhada de uma alta equivalente nos aluguéis, fez com que o retorno esperado para o investimento em imóveis seja muito baixa (mais adiante), com o lucro dependendo da revenda do imóvel a um preço mais alto, para alguém que preste ainda menos atenção nos fluxos futuros - a definição clássica da the greater fool theory.

Quanto às taxas de retorno, o estudo tem várias simulações. uma delas leva em conta a compra de um imóvel comercial em construção (entrega em três anos) ao preço teórico de R$ 8.700 por metro quadrado, que, considerando os valores de aluguel correntes, equivaleria a um fluxo com retorno bruto anual de 10% (acima da inflação) para o investimento, por 20 anos. Os 10%, com premissas ideais (aluguéis seguindo o IGP-M, sem períodos com o imóvel vago, sem investimentos adicionais no imóvel, etc) e descontado o imposto de renda e outros custos implícitos na espera da obra, viram 5,76% ao ano.Com premissas menos ideais, considerando variações não favoráveis nos aluguéis e no tempo do imóvel vazio, os retornos reais ficariam perto de 3,5% ao ano. Para todos esses cálculos, a maior parte do retorno calculado é o valor do imóvel no final dos vinte anos (nas simulações, esse valor apenas acompanha a inflação no período), e aí voltamos para a greater fool theory: com todos os riscos no período, só vale comprar se, amanhã ou daqui a vinte anos, aparecer alguém disposto a pagar mais. Levando em conta o custo de oportunidade, muito mais: se o imóvel dobrar de preço real no período de 20 anos, o retorno terá sido algo como 7,5% ao ano acima da inflação, enquanto um título do governo terá pagado algo como 6,25%.

O exercício acima é teórico, e parte de um preço por metro quadrado arbitrário - alto para algumas regiões, mas que já ficou para trás em muitos casos. A conclusão é que muito do dinheiro que foi investido no setor nos últimos anos muito provavelmente não será remunerado de forma a compensar os riscos envolvidos (isso deve valer para muita coisa no Brasil, mais ainda se o investidor converteu moeda estrangeira para entrar aqui, mas isso é outra história). Se isso, junto com uma eventual fuga para liquidez, desaquecimento da economia ou mesmo queda nos aluguéis quando o aumento da oferta de novos imóveis for sentido no mercado provocará um estouro de bolha, é discutível: no geral a alavancagem do comprador de imóveis no Brasil é baixa (os recursos são provenientes, em sua maioria, de poupança prévia, e não do crédito); achar que comprar imóveis nos níveis de preços atuais é bom investimento requer achar que haverá mais uma rodada de reprecificação no mercado - talvez possível, mas, a meu ver, pouco provável.

Para os interessados no assunto, recomendo fortemente a leitura do trabalho inteiro, lá tem todo o racional e os resultados de todas as simulações rodadas para os resultados acima.O NRE lançou, em outubro do ano passado, um livro sobre análise de investimentos em real estate; pela qualidade dos insights que descrevi acima, dá para recomendar antes de ler, também.

2. No post passado, eu mencionei um caso anedótico de um apartamento comprado em 2001, cuja variação de preço foi de 223%, contra quase 290% do CDI acumulado no período. Leitores atentos notaram, com toda razão, que a besta aqui esqueceu de colocar na conta os eventuais aluguéis recebidos nesses anos e a aplicação deles no CDI. Refazendo rapidamente a conta, considerando um aluguel inicial anual de 7% do valor do imóvel, correção anual pelo IGP-M e nenhum mês vago, o proprietário teria recebido, entre aluguéis e juros da aplicação, algo como mais 1,5 vez o valor inicial do investimento - e a conclusão sobre o retorno  muda radicalmente. Vou colocar um update no post antigo e me aplicar algumas dezenas de chibatadas.

3. Um leitor que está pesquisando o assunto recomendou este paper, publicado pelo FMI em 2001, como um bom ponto de partida. Não consegui ler ainda, mas também fica recomendado.

4. Alguns leitores citaram o risco, no caso brasileiro, da securitização de recebíveis ligados ao mercado imobiliário (CRIs, FIDCs, etc). Não acho que se assemelhe ao caso americano, já que aqui essas operações são feitas sem alavancagem adicional e o mercado de derivativos de crédito é inexistente - na prática, trata-se de uma transferência de um valor presente descontado, sem multiplicação dos riscos. O Alexandre notou também que aqui, ao contrário de em muitos mercados desenvolvidos, parte substancial do risco dos empréstimos fica na carteira dos próprios bancos, que teriam, portanto, incentivos para uma análise de crédito mais criteriosa.

5. Dois blogs têm feito um bom trabalho ao acompanhar o mercado imobiliário brasileiro e temas a ele relacionados: o Housing Market BR e o Bolha Imobiliária no Brasil (mais tendencioso, evidentemente). Ficam aqui recomendados; quem souber de mais algum, me avise.

O fim da era do petróleo?

A Arábia Saudita anunciou hoje que vai construir um novo edifício mais alto do mundo, em Jeddah. Ainda não se sabe a altura exata, mas o prédio será pelo menos 173 metros mais alto do que o Burj Khalifa, de Dubai, e deve passar dos 1000 metros. A sina dos construtores dos edifícios mais altos do mundo é contada aqui; já tinha falado do tema quando o Burj Khalifa ficou pronto.

Frases do dia - furando o bolo

Delfim Netto, em entrevista para a ValorInveste:

Em algum momento o senhor acreditou ou defendeu aquele famoso aumento do bolo para depois repartir. Aquilo, naquele momento, fazia sentido?
É uma relação muito interessante com o Fernando Henrique. As pessoas imaginam que nós somos adversários, mas na verdade nós temos ligações há 60 anos. Nós dois fomos representantes dos assistentes, eu como suplente dele, no conselho universitário. Acho que em 1962, por aí. Essa ideia de fazer o bolo crescer para depois distribuir, eu acho que é uma invenção do Fernando Henrique quando ele pensava que era socialista. E era um processo político, porque ela implica em uma estupidez enorme. Como é que um Estado que usa o mercado pode na verdade produzir um crescimento sem consumo? Só um Estado centralizado. O Estado brasileiro nunca foi economicamente centralizado. Pelo contrário. Esse é um slogan para combate político que tem em si uma coisa que é impossível de ser feita. A não ser na cabeça de socialistas.

Mais essa pro FHC se defender...

Metralhadora na mão de macaco

Uma contribuição para deixar mais literal a expressão que nos é tão cara quando se fala de intervenção no câmbio.

"Too Big To Fail", o Filme

Na preguiça de ler o livro, fui ver (com dois meses de atraso) o filme que a HBO produziu sobre Too Big To Fail, de Andrew Ross Sorkin, do New York Times. Acabei gostando, mais até do que do documentário Inside Job. O elenco é excelente (James Woods como Dick Fuld, William Hurt como Hank Paulson, Billy Crudrup como Tim Geithner e Paul Giamatti como Ben Bernanke, sendo que este entraria na estranha galeria criada por um amigo de atores que parecem mais com seus personagens do que os próprios personagens – Morgan Freeman como Nelson Mandela e Val Kilmer como Jim Morrison são os outros exemplos). Algumas notas aleatórias sobre o filme (e sobre a história, assumindo que o filme é fiel ao livro e que o livro é fiel à realidade)

- É quase inacreditável ver como Fuld não tinha idéia (ou fazia que não tinha) do tamanho do problema da Lehman. Em algum momento, achou-se que a divulgação de resultados bons em um trimestre iria parar a sangria nas ações da companhia. Claro que olha-se para trás com todo o benefício de saber o desfecho, mas nos é apresentado o principal executivo de um banco que simplesmente desconhecia que havia o risco de seu negócio ser varrido do mercado – sinal dos tempos: um CEO prudente teria sido demitido anos antes, por não lucrar como seus pares com o ciclo de alavancagem.

- Nos primeiros meses, havia a clara impressão de que a crise era localizada e poderia ser contida – algo como o que está acontecendo hoje na Europa.

- Notável também a tentativa dos “campeões do capitalismo” colocarem a culpa da crise na entidade “mercado”: o “mercado” empurra o preço das ações para níveis injustos, a culpa é dos “short sellers”, e por aí vai. Ninguém parece ter se perguntado que talvez, só talvez, os bancos tivessem exagerado na alavancagem e na tomada de risco e que isso estava sendo reconhecido, depois de anos de bonança e extrapolação de premissas irreais.

- O filme salva parcialmente a reputação de Hank Paulson, tido por alguns (ver o livro Capitalism 4.0, de Anatole Kaletsky, por exemplo) como “o” responsável pelo aprofundamento da crise, por deixar o Lehman Brothers ir à falência. Paulson é retratado como um cara aberto e conciliador, que de fato procurou, até o último momento, uma solução que não envolvesse transferência de dinheiro público para os bancos (qualquer nível de estatização parecia totalmente inaceitável). Para quem tem se perguntado por onde ele anda: no final de junho ele foi apontado como senior fellow da Harris School of Public Policy, da Universidade de Chicago.

- Falando no Paulson: alguém sabe se de fato aconteceu a cena em que ele se ajoelha aos pés da Nancy Pelosi, pedindo por um acordo no congresso para aprovação do TARP? E se ele tomou mesmo uma bronca da Christine Lagarde pelo telefone (como em Inside Job, os franceses aparecendo como bastiões de prudência na regulação bancária - creio que a história ainda vai resolver isso)?

- Tim Geithner, se corretamente representado é um cara muito, mas muito irritante: arrogante e cheio de idéias “brilhantes”. Se aconteceu, o episódio dele posando de mestre do universo, tentando organizar fusões entre bancos colocando o nome de cada um em fichas, espalhando-as sobre a mesa, montando os pares e ligando para os CEOs envolvidos é absolutamente patético.

Enfim, evidentemente não substitui a leitura (minhas dúvidas acima deixam isso claro), mas é uma boa diversão com alguma informação, vale fácil a hora e pouco gasta na frente da TV.

O site oficial do filme é este aqui; o MarketBeat, do WSJ, tem uma crítica.

Preparação para a crise

O Dilbert de ontem.

Charge do dia

Da última The Economist:

Som da Segunda - Ney Matogrosso

O aniversário de 70 anos do maior cantor brasileiro vivo merece uma edição especial. Parabéns, Ney Matogrosso.

Frase & paper do dia - O-oh...

Do paper "Stories of the Twentieth Century for the Twenty-First", de Pierre-Olivier Gourinchas e Maurice Obstfeld (Berkeley):

"A discrete-choice panel analysis using 1973-2010 data suggests that domestic credit expansion and real currency appreciation have been the most robust and significant predictors of financial crises, regardless of whether a country is emerging or advanced."

Expansão de crédito e apreciação do câmbio real. Soa familiar, Mas:

For emerging economies, however, higher foreign exchange reserves predict a sharply reduced probability of a subsequent crisis.

Mesmo com reservas elevadas, no conjunto de dados utilizado pelos autores, o Brasil teve uma crise cambial - definida como uma depreciação do câmbio de mais de 20% que implique em uma taxa anualizada de mais de 10% - na marolinha de 2008.