Reservas, pra que te quero?

Texto desta semana para a Agência Estado.

O Banco Central do Brasil passou anos acumulando reservas internacionais, tirando do mercado parte do grande volume de dólares que entrou no país nos tempos de bonança nas contas externas e tentando atenuar a tendência decorrente de valorização do real. Em setembro do ano passado, essa conta parou de crescer, permanecendo ao redor de US$ 370 bilhões até hoje. Com o movimento recente no mercado de câmbio, começam as especulações sobre o destino desses dólares (e alguns euros, ienes, libras, etc. - há alguma, não muita, diversificação nas reservas). A desvalorização é bem-vinda para exportadores e os economistas autodenominados “desenvolvimentistas”, que há muito tempo pedem um real mais fraco. Porém, o longo período de fortalecimento da moeda certamente gerou interesses que dependem da continuação dessa conjuntura (ou ao menos de uma transição mais suave): por exemplo, agências de viagem, varejistas e o próprio BC, que deixará de contar com preços em queda de bens duráveis importados para atenuar a alta dos índices de inflação.

A resultante dessas forças pode fazer com que em breve haja pressão sobre o banco central para entregar reservas ao mercado e atenuar a alta do dólar--seria uma nova arma no “arsenal” que o ministro Mantega gosta de mencionar. Isso dependeria, porém, do BC tomar alguns grandes riscos: primeiro, criar condições de saída a um preço mais favorável do que o de equilíbrio pelo mercado para quem quiser tirar dinheiro do Brasil ; segundo, seria uma aposta num período de tempo relativamente curto de fortalecimento global do dólar--caso a tendência permaneça, a queda nas reservas pode alimentar um ataque especulativo, que consumiria mais reservas e levaria uma espiral de desvalorização acentuada. A história não é generosa com bancos centrais que tentaram lutar contra os mercados, com o caso mais famoso sendo o do Banco da Inglaterra ajudando a criar a fama e fortuna de George Soros e seus sócios, em setembro de 1992.

A pesquisa econômica recente coloca grande ênfase no papel estabilizador de reservas internacionais em países emergentes, sobretudo os que operam com câmbio flutuante (para os de câmbio fixo, é evidente a intenção de escolher uma taxa de câmbio que sirva aos principais interesses econômicos do país e defendê-la, como é o caso da China). Os motivos citados são diversos: aumentar o custo para os especuladores envolvidos em um ataque e reduzir a probabilidade desse tipo de evento; reduzir a violência dos ajustes de taxa de câmbio (o mais recorrentemente citado pelo nosso BC);  facilitar o desenvolvimento do mercado de dívida local, atraindo investidores estrangeiros; oferecer colateral para que empresas nacionais possam emitir dívida em moeda estrangeira. Todos eles, porém, apontam para certo consenso em manter as reservas em níveis relativamente elevados, e não liquidá-las em tempos de crise. A política de gestão de reservas, dessa maneira, não deve ter correlação com política fiscal, já que aquela não permite uma atuação anticíclica. Requer grande autonomia e certa humildade do BC para não tentar operar o mercado ou tentar escolher um nível de câmbio.

Até agora, o Brasil parece estar seguindo a teoria, deixando o câmbio se ajustar a partir de um nível de partida claramente sobrevalorizado e a uma situação de liquidez externa marginalmente desfavorável. Ainda que, caso continue o movimento das últimas semanas, a falta de novas ações passe a parecer inaceitável para parte do governo e da imprensa, é melhor que o trabalho do BC siga sendo apenas de suavizar as oscilações de mercado. Hora de simplesmente deitar-se sobre o tal colchão de reservas e aproveitar seus benefícios, ainda que eles não sejam facilmente perceptíveis quando a turbulência no mercado torna-se rotineira.

Agradeço a Samer Shousha pela discussão e pela revisão da literatura